TSUE o funduszach zamkniętych: statut działa jak umowa, a inwestor to konsument. Nie każdy

Trybunał Sprawiedliwości Unii Europejskiej orzekł 15 października 2026 r. w polskiej sprawie C-63/25, że postanowienia statutu funduszu inwestycyjnego zamkniętego o wykupie certyfikatów podlegają kontroli tak jak warunki umowy, których konsument nie negocjował. Uczestnik, który kupił certyfikaty poza działalnością zawodową, jest konsumentem, a fundusz przedsiębiorcą. Trybunał nie orzekł, że klauzula redukcji wykupu jest nieuczciwa, ani że po jej usunięciu inwestor dostanie pieniądze; to zbada Sąd Apelacyjny w Warszawie. Najciekawsze pytania zaczynają się tam, gdzie kończy się wyrok: kto spośród uczestników funduszy zamkniętych przejdzie test konsumenta, skoro przez lata były one narzędziem budowy struktur majątkowych dla zamożnych inwestorów, i czego może żądać ten, kto go przejdzie.

Lekarka, emeryci i formularz zapisu

W czerwcu 2016 r. doradca w oddziale banku zarekomendował lekarce i jej rodzicom, emerytom, ulokowanie oszczędności w certyfikatach funduszu zamkniętego. Z ustaleń Sądu Apelacyjnego w Warszawie wynika, że przedstawił inwestycję jako pewną, korzystniejszą od lokaty i wolną od ryzyka, zapewnił, że po trzech latach fundusz na pewno wykupi certyfikaty, i nie wspomniał o prawie redukcji żądań wykupu. Każde z trojga zapisało się na dwa certyfikaty po 186 714,14 zł i wpłaciło 384 631,13 zł, podpisując standardowy formularz z oświadczeniem, że zna warunki emisji i akceptuje statut (zob. Jak się chronić przed nieuczciwą umową? Praktyczny poradnik). Cena jednego certyfikatu nieznacznie przekraczała równowartość 40 000 euro, czyli próg, od którego ustawa pozwala osobom fizycznym nabywać certyfikaty funduszy niepublicznych. Za tym progiem stoi, jak można sądzić, założenie, że kto wykłada taką kwotę, wie, co robi. Trybunał właśnie orzekł, że dla statusu konsumenta to założenie nie ma znaczenia.

Fundusz lokował co najmniej 75 proc. aktywów w wierzytelności, w tym nabywane w drodze subpartycypacji, a najwyżej 25 proc. w aktywa płynne. Statut, jak ustalił Sąd Apelacyjny, przewidywał wykup na żądanie, ale wyłącznie z aktywów płynnych, nie więcej niż 20 proc. ich wartości w jednym dniu wykupu, z proporcjonalną redukcją żądań. Proste mnożenie pokazuje, co to oznaczało: nawet przy pełnym limicie płynnych lokat fundusz mógł w jednym terminie wykupić certyfikaty za około 5 proc. aktywów. Gdy do wykupu zgłaszano więcej niż drobną część certyfikatów, pełny wykup „po trzech latach” był arytmetycznie niemożliwy.

W marcu 2019 r. powodowie zażądali wykupu wszystkich certyfikatów, podzielonych już przez towarzystwo na 2000 sztuk na osobę. Fundusz wykupił we wrześniu 2019 r. po 234 certyfikaty po 214,05 zł, rok później po 60 po 163,07 zł, a w marcu 2021 r. po 73 po 154,32 zł. Każdemu z powodów zostało 1633 certyfikatów. W tych liczbach kryje się istota sprawy: w dniu pierwszego, zredukowanego wykupu wycena certyfikatu była o około 15 proc. wyższa od ceny emisyjnej po podziale (214,05 zł wobec 186,71 zł), półtora roku później o 17 proc. niższa. Klauzula zatrzymała pieniądze, gdy inwestycja była na plusie, i wypuszczała je ratami, gdy była na minusie. Pozew o zapłatę po 356 962,74 zł został wniesiony do Sądu Okręgowego w Warszawie 20 września 2021 r. Dziewięć dni później otwarto likwidację funduszu. Z wykupów wyszczególnionych w uzasadnieniach obu sądów wynika, że do czasu wyroku pierwszej instancji każdy z powodów odzyskał 102 746,46 zł, nieco ponad jedną czwartą wpłaty; Sąd Okręgowy podał wprawdzie 173 883,72 zł, ale ta kwota odpowiada dokładnie wypłatom sprzed pozwu doliczonym po raz drugi.

Sąd Okręgowy: statut jak akt fundacyjny

Sąd Okręgowy w Warszawie oddalił powództwo 2 listopada 2022 r. (III C 1773/21). Uznał, że statut funduszu jest „oktrojowanym przez towarzystwo aktem woli”, bliższym aktowi fundacyjnemu niż statutowi spółki akcyjnej, więc art. 385(1) kodeksu cywilnego nie ma do niego zastosowania. Na marginesie dodał, że gdyby nawet go stosować, klauzula jest przejrzysta i odwołuje się do parametrów obiektywnych. Sąd znał wyrok Sądu Apelacyjnego w Warszawie z 15 września 2020 r. (I ACa 263/19), który poddał statut FIZ kontroli abuzywności, i nazwał to stanowisko jednostkowym, odosobnionym i nieprzekonującym.

Tamten wyrok pokazuje drugi koniec skali. Dotyczył subGO Fund Wierzytelności zarządzanego przez GO TFI. Inwestor zażądał wykupu i otrzymał 5,7 proc. żądanej kwoty, bo towarzystwo zredukowało wykup do posiadanej gotówki, której, jak później ustaliła KNF, cofając mu licencję, nie starało się pozyskiwać. Sąd apelacyjny uznał klauzulę za niedozwoloną, bo inwestor nie mógł oszacować jej skutków, a towarzystwu nie pomógł argument, że kto inwestuje 40 tys. euro, nie jest konsumentem. Branża mówiła o wyroku, który zszokował rynek. Ta historia ma jednak dalszy ciąg, o którym komentarze po wyroku Trybunału milczą. Sąd Najwyższy wyrokiem z 30 kwietnia 2025 r. (II CSKP 2151/22) uchylił korzystne dla inwestora rozstrzygnięcie i sam oddalił jego apelację. Rozróżnił dwa stosunki: umowę, przez którą nabywa się certyfikaty, i uczestnictwo w funduszu, które wynika z samego instrumentu, a nie z umowy; uznał, że fundusz zamknięty nie jest stroną umów z nabywcami certyfikatów, statut nie jest wzorcem umownym, a relacja uczestnika z funduszem ma charakter quasi-korporacyjny, co wyklucza kontrolę abuzywności. Dodał, że wspólnota inwestycyjna wyklucza ją po raz drugi, bo ochrona jednego uczestnika zmuszałaby fundusz do wyprzedaży aktywów kosztem pozostałych, a usunięcie klauzuli redukcyjnej, która współtworzy „przesłanki, tryb i warunki wykupywania certyfikatów”, nie zostawiłoby po sobie żadnych zasad wykupu i żadnego przepisu dyspozytywnego na ich miejsce. Szczegół, który będzie miał znaczenie: tamten inwestor nie zapisał się na certyfikaty, lecz kupił je od osoby trzeciej na rynku wtórnym. Osiem miesięcy wcześniej, w wyroku z 22 sierpnia 2024 r. (II CSKP 242/23), Sąd Najwyższy nie wykluczył kontroli statutu, ale uznał, że żądanie wykupu jest ofertą, którą fundusz przyjmuje w całości, w części albo wcale, więc nawet usunięcie klauzuli redukcyjnej nie tworzy roszczenia o zapłatę, a klauzulę z progiem 5 proc. ogólnej liczby certyfikatów na dzień wykupu uznał za wykluczającą dowolność i nieabuzywną.

Rozbieżność orzecznictwa była więc realna. Za ochroną konsumencką opowiedział się Sąd Apelacyjny w Warszawie także 29 kwietnia 2024 r. (I ACa 1657/22), przeciwko niej Sąd Apelacyjny we Wrocławiu 3 czerwca 2020 r. (I ACa 547/19). Sędzia Dagmara Olczak-Dąbrowska postanowieniem z 21 listopada 2024 r. (I ACa 556/23) skierowała do Luksemburga trzy pytania (zob. Niezgodność prawa krajowego z prawem UE): o status konsumenta uczestnika, o status przedsiębiorcy funduszu i o to, czy postanowienie statutu może być warunkiem nieuzgodnionym indywidualnie, skoro uczestnik zaakceptował je na piśmie. Uczciwie postawiła też argument przeciwny: z istoty wspólnego inwestowania wynika, że prawa jednego uczestnika nie mogą być realizowane kosztem pozostałych.

Co orzekł Trybunał

Trybunał rozpoznał trzy pytania łącznie i odpowiedział na wszystkie twierdząco, w czterech krokach.

1. Motyw dziesiąty dyrektywy 93/13 wyłącza „umowy dotyczące tworzenia i organizowania spółek”, ale preambuła nie ma mocy wiążącej, choć pomaga w wykładni, a wyłączenia interpretuje się ściśle. Statut ma podwójną naturę: obok postanowień ustrojowych zawiera postanowienia umowne o warunkach wykupu i obliczaniu aktywów płynnych; kwestii prawa spółek nie należy mylić z kwestiami umownymi (pkt 36).
2. Między funduszem a powodami doszło do zawarcia odrębnej umowy objęcia certyfikatów: pisemna propozycja i podpis pod standardowym formularzem, a postanowienia statutu o wykupie stały się jej integralną częścią (pkt 39, z zastrzeżeniem weryfikacji przez sąd krajowy). Gdyby wyłączyć je spod kontroli tylko dlatego, że formalnie są w statucie, przedsiębiorca mógłby przenosić tam postanowienia niekorzystne dla konsumenta i omijać dyrektywę (pkt 40).
3. Klauzula została sporządzona przed jakimkolwiek kontaktem z przyszłymi uczestnikami, dla jednolitego uregulowania wielu stosunków, nie podlega negocjacjom i jest narzucana jako warunek przystąpienia (pkt 43). Jest więc warunkiem niewynegocjowanym indywidualnie; podpis pod oświadczeniem o akceptacji statutu niczego tu nie zmienia.
4. Pojęcie konsumenta jest obiektywne i niezależne od wiedzy danej osoby (pkt 47); bez znaczenia pozostaje majątkowy i korporacyjny charakter praw z certyfikatu (pkt 48). Fundusz prowadzący działalność inwestycyjną we własnym imieniu, ciągle i w sposób zorganizowany, jest przedsiębiorcą (pkt 51).

Rzecznik generalny Andrea Biondi w opinii z 4 czerwca 2026 r. dodał dwa argumenty. Po pierwsze, klauzula redukcyjna jest przez ustawę dozwolona, lecz niewymagana; treść mechanizmu redukcji to autonomiczna decyzja towarzystwa, więc nie chroni jej wyłączenie dla warunków odzwierciedlających przepisy prawa, choć ostateczne sprawdzenie zostawił sądowi krajowemu. Po drugie, argument o równości pozostałych uczestników dotyczy skutków ewentualnej abuzywności, a nie zakresu dyrektywy.

Czego Trybunał nie orzekł

Wyrok rozstrzyga o zakresie dyrektywy, nie o wyniku sporu. Rzecznik Finansowy, który od początku zajmował w tej sprawie stanowisko prokonsumenckie, ma rację, że inwestor nie przestaje być konsumentem tylko dlatego, że inwestuje. Przed Sądem Apelacyjnym pozostaje jednak co najmniej pięć progów, a każdy z nich może zatrzymać roszczenie (zob. Niedozwolone klauzule umowne).

Pierwszy próg to główne świadczenie. Art. 385(1) § 1 zdanie drugie k.c. wyłącza kontrolę postanowień określających główne świadczenia stron, jeżeli sformułowano je jednoznacznie. Fundusz będzie dowodził, że w funduszu zamkniętym, gdzie wykup jest wyjątkiem, warunki wykupu określają istotę świadczenia. Powodowie odpowiedzą, że bez klauzuli redukcji umowa może być wykonywana, a sama klauzula nie jest jednoznaczna co do skutków ekonomicznych. Ten drugi argument jest mocniejszy, niż wygląda: Trybunał od wyroku w sprawie Kásler wymaga, by przeciętny konsument mógł oszacować konsekwencje ekonomiczne postanowienia, a redukcja zależna od „aktywów płynnych” po potrąceniach, zdefiniowanych przez odesłania do innych artykułów statutu, tej miary może nie spełniać. To ocena prawdopodobna, nie pewna.

Drugi próg to sam test nieuczciwości, oceniany według stanu z chwili zawarcia umowy (art. 385(2) k.c.; zob. Kontrola nieuczciwych klauzul umownych: obowiązek sądu, nie przywilej konsumenta). Sąd Okręgowy uznał klauzulę za przejrzystą i obiektywną; Sąd Apelacyjny w sprawie subGO uznał podobną za niedozwoloną, choć ten wyrok nie przetrwał w Sądzie Najwyższym. Różnica tkwi w faktach. Tam towarzystwo samo dławiło płynność, co Sąd Najwyższy słusznie odesłał do odpowiedzialności towarzystwa za zarządzanie, a nie do treści klauzuli; tu statut z góry zakładał, że trzy czwarte aktywów będzie niepłynne, a produkt sprzedano jako pewną inwestycję z wykupem po trzech latach. Fundusz ma gotowy argument z wyroku II CSKP 2151/22: brak górnej granicy redukcji nie tworzy przewagi kontraktowej, bo korzyści z zaangażowania środków w aktywa zamiast zamrożenia ich w gotówce przypadają uczestnikom. Ma też wzorzec klauzuli, która test przeszła: w sprawie II CSKP 242/23 próg 5 proc. ogólnej liczby certyfikatów, z możliwością podniesienia do 20 proc., uznano za liczbowo określony i wykluczający dowolność. Klauzula lekarki różni się od niego mianownikiem: nie liczbą certyfikatów, lecz aktywami płynnymi po potrąceniach, które ustala zarządzający. Konstrukcja klauzuli, sposób sprzedaży i późniejsze zarządzanie to trzy różne podstawy odpowiedzialności i warto ich nie mieszać, choć okoliczności sprzedaży liczą się przy ocenie przejrzystości klauzuli.

Trzeci próg to konstrukcja roszczenia, i tu leży największa pułapka. Powodowie żądają ceny wykupu z dnia wykupu, tak jakby bez klauzuli redukcji żądanie wykupu realizowało się samo. Sąd Najwyższy w sprawie II CSKP 242/23 przyjął inaczej: żądanie uczestnika jest ofertą, wykup wymaga oświadczenia funduszu, a bez niego nie ma umorzenia certyfikatów ani roszczenia o cenę; abuzywność klauzuli mogłaby najwyżej powiększyć obowiązek wykupu, a nie zamienić go w dług pieniężny. W sprawie II CSKP 2151/22 dopowiedział, że uczestnik powinien wtedy żądać na podstawie art. 64 k.c. zobowiązania funduszu do złożenia oświadczenia woli, a powództwo o zapłatę jest przedwczesne. W tej logice statut funduszu lekarki wymaga takiego oświadczenia, bo wykup zależy od mechanizmu redukcji, a dokonuje go towarzystwo przez umorzenie i wpis do ewidencji, a powodowie, jak odnotował Sąd Okręgowy, pozwali o zapłatę, nie o zastępcze oświadczenie woli. Sąd Okręgowy uznał wprawdzie, że powództwo o zapłatę nie jest przedwczesne, bo redukcję można traktować jako odmowę wykupu, ale dokładnie tę konstrukcję przyjął Sąd Apelacyjny w sprawie subGO, a Sąd Najwyższy ją odrzucił. Wyrok Trybunału tej linii nie uchyla, bo jej nie dotyczy; każe natomiast zapytać, czy odmowa oparta na klauzuli, która konsumenta nie wiąże, może pozbawiać go roszczenia, i czy skierowanie konsumenta do powództwa z art. 64 k.c. przeciwko funduszowi w likwidacji jest jeszcze ochroną skuteczną w rozumieniu art. 7 dyrektywy. Trybunał od lat powtarza, że sąd nie może klauzuli zmodyfikować ani zastąpić zasadami słuszności, lecz ma przywrócić sytuację, jaka istniałaby bez niej; dopuszcza usunięcie samego nieuczciwego elementu, jeżeli stanowi odrębne zobowiązanie dające się ocenić osobno. Czy redukcja jest takim elementem, odrębnym od prawa do wykupu, jak zakładał Sąd Najwyższy w sprawie II CSKP 242/23, pisząc o obowiązku wykupu większej liczby certyfikatów, czy też, jak przyjął w sprawie subGO, upada razem z nim i zostawia uczestnika bez wykupu do końca życia funduszu, polskie sądy dopiero rozstrzygną; Sąd Najwyższy mówi tu dwoma głosami. To pytanie o skutki, nie o zakres, i dokładnie tam odesłał je rzecznik generalny.

Czwarty próg to równość uczestników i rachunek za nią. Rzecznik generalny odesłał ten argument do art. 3 ust. 3 i art. 64 ustawy o funduszach. Hipoteza, którą stawiam ostrożnie: jeżeli ochrona jednych uczestników uszczupla aktywa innych, rachunek powinien trafić do towarzystwa, które napisało wadliwy statut, a nie do współuczestników, którzy go nie pisali. To jednak odrębne roszczenie odszkodowawcze z własnymi przesłankami, nie skutek orzekany przy okazji sporu z funduszem.

Piąty próg to czas. Fundusz jest w likwidacji, a likwidacja inaczej traktuje wierzyciela z wierzytelnością o cenę wykupu niż uczestnika czekającego na podział pozostałych aktywów (art. 249 ustawy o funduszach); spór o to, kim są powodowie, ma więc wymiar praktyczny. Dla innych uczestników liczy się przedawnienie: roszczenie konsumenta o zapłatę przedawnia się z upływem sześciu lat, z końcem roku kalendarzowego (art. 118 k.c.), więc wymagalne w 2020 r. przedawni się 31 grudnia 2026 r., chyba że sądy przyjmą, za orzecznictwem Trybunału (sprawy połączone C-776/19 do C-782/19), że bieg terminu nie mógł się rozpocząć, zanim konsument mógł dowiedzieć się o nieuczciwości postanowienia. Roszczenia o cenę, o zwrot świadczenia i o odszkodowanie przedawniają się osobno; to argumenty do użycia w procesie, nie wspólny kalendarz.

Polska kariera funduszy inwestycyjnych: od maszyny do optymalizacji podatkowych do fali likwidacji

W kwietniu 2017 r. aktywa funduszy zamkniętych, co najmniej 139 mld zł, przewyższały aktywa wszystkich funduszy otwartych i specjalistycznych otwartych razem wziętych. Sektor rósł na dwóch silnikach: na zwolnieniu z CIT, które do końca 2016 r. pozwalało reinwestować zyski ze spółek bez podatku, i na sprzedaży certyfikatów przez banki klientom zamożnym jako produktu bezpieczniejszego od lokaty (zob. Granice dopuszczalnego planowania podatkowego). Od 2017 r. zwolnienie ograniczono, a w 2018 r. wybuchła sprawa GetBack (zob. Oszustwa finansowe). Fundusze Lartiq (dawniej Trigon) Profit, których gwarantem był GetBack, przyniosły spółce Lartiq karę UOKiK ponad 7,2 mln zł za nierzetelne prezentacje produktu, a dystrybuującemu je bankowi decyzje o missellingu i nakaz rekompensat. Fundusze W Investments zarządzane przez Fincrea TFI zablokowały blisko 500 mln zł prawie 2 tys. osób; KNF nałożyła na depozytariusza kary sięgające łącznie ponad 50 mln zł.

Statystyka mówi resztę. W 2016 r. działały 832 fundusze zamknięte; na koniec 2025 r. 330 działało, a 130 było w likwidacji, a ich aktywa netto wynosiły według raportu KNF 111,9 mld zł, z czego 76,2 mld zł w funduszach aktywów niepublicznych. Spadek o 32 mld zł w jednym roku to w dużej mierze jedna operacja: umorzenie certyfikatów za ponad 36 mld zł w dedykowanym funduszu Ipopemy. Ta liczba uczy czytać wyrok: fundusz sprzedany lekarce przez bank i fundusz założony przez rodzinę przedsiębiorcy dla własnej grupy spółek są funduszami zamkniętymi w tym sensie, w jakim kajak i kontenerowiec są statkami.

Europa: ten sam problem, inne drogi

Trybunał nie orzekał w próżni. W sprawie E. Friz (C-215/08, 2010) objął dyrektywą o umowach zawieranych poza lokalem przedsiębiorstwa przystąpienie do niemieckiego zamkniętego funduszu nieruchomościowego w formie spółki cywilnej, jeżeli celem było ulokowanie kapitału, a nie członkostwo. W sprawie Verein für Konsumenteninformation przeciwko TVP (C-272/18, 2019), dotyczącej powierniczki, przez którą Austriacy obejmowali udziały w niemieckich zamkniętych funduszach nieruchomościowych i okrętowych, Trybunał uznał, że umowa powiernicza nie podlega wyłączeniu właściwemu dla prawa spółek, a klauzula wyboru prawa może być nieuczciwa; austriacki Sąd Najwyższy uznał następnie wszystkie zaskarżone klauzule za niedopuszczalne.

Niemcy doszły do podobnego rezultatu pół wieku wcześniej, inną drogą. Kodeks cywilny wyłącza tam prawo spółek spod kontroli wzorców (§ 310 ust. 4 BGB), ale Bundesgerichtshof od lat 70. poddaje umowy spółek masowego uczestnictwa (Publikumsgesellschaften), do których inwestorzy przystępują na podstawie gotowego wzorca, kontroli treści opartej na dobrej wierze (§ 242 BGB). Wyrokiem z 3 maja 1982 r. (II ZR 78/81) uznał za nieważną klauzulę pozwalającą komplementariuszowi przejmować udziały komandytariuszy według uznania, a wyrokiem z 27 listopada 2000 r. (II ZR 218/00) potwierdził, że wzorcowe umowy spółek cichych z tysiącami inwestorów podlegają kontroli podobnej do kontroli ogólnych warunków umów mimo ówczesnego wyłączenia w § 23 AGBG. Trybunał doszedł w prawie unijnym do tej samej intuicji: forma spółki nie unieważnia faktu, że ktoś podpisał cudzy formularz.

Druga lekcja europejska dotyczy nie prawa konsumenckiego, lecz płynności. W październiku 2008 r. dwanaście niemieckich otwartych funduszy nieruchomości z 32 mld euro aktywów zawiesiło wykupy, a ustawodawca odpowiedział okresem posiadania jednostek wynoszącym 24 miesiące i wypowiedzeniem wynoszącym 12 miesięcy; w 2019 r. brytyjski Woodford Equity Income Fund zawiesił wykupy, bo tylko 8 proc. jego lokat dało się sprzedać w siedem dni, co skończyło się programem rekompensat do 230 mln funtów. Wniosek jest odwrotny do intuicji: europejscy regulatorzy nie zakazali bram redukcyjnych, lecz je ustandaryzowali. Dyrektywa 2024/927 nakazuje zarządzającym funduszami otwartymi wybrać co najmniej dwa narzędzia zarządzania płynnością z katalogu, w którym są bramy redukcyjne, a rozporządzenie delegowane 2026/465, stosowane od 16 kwietnia 2026 r., z rocznym okresem przejściowym dla funduszy wcześniejszych, opisuje konstrukcję bramy: z góry określony i ujawniony próg aktywacji, wyrażony także jako procent aktywów płynnych, oraz, po uruchomieniu bramy, proporcjonalna realizacja żądań wszystkich inwestorów co najmniej do wysokości progu. Klauzula z 2016 r. nie jest więc egzotyczna; próg i proporcjonalna redukcja to dziś europejski standard. Spór dotyczy tego, co w niej standardem nie jest: mianownika zdefiniowanego przez odesłania i potrącenia, które ustala samo towarzystwo, oraz tego, że przy sprzedaży nikt o bramie nie wspomniał. Prawo unijne nie patrzy przy tym na nazwę funduszu, lecz na to, czy uczestnik może żądać wykupu przed likwidacją; rozporządzenie delegowane 694/2014 tak definiuje fundusz otwarty, więc polski FIZ z wykupem na żądanie jest w tym sensie otwarty. Standard z 2026 r. nie przesądza oceny z dyrektywy 93/13 ani nie testuje statutu sprzed dziesięciu lat; jest miarą tego, co rynek uważa dziś za uczciwe.

Kto przejdzie test konsumenta

Komunikaty po wyroku kładą nacisk na inwestora, który zaniósł oszczędności do banku. Ta historia jest prawdziwa i dotyczy tysięcy osób (zob. Oszustwa inwestycyjne: pomoc prawna dla poszkodowanych). Fundusze niepubliczne są jednak z mocy ustawy produktem dla zamożnych, a przez lata służyły do trzymania spółek rodzinnych, budowy holdingów i odraczania podatku (zob. Struktura holdingowa: jak ochronić majątek, zakładając biznes? oraz Planowanie podatkowe i optymalizacja podatkowa). Kryterium funkcjonalne tnie w obie strony, choć nie tam, gdzie podpowiada intuicja.

Granicą nie jest majątek. Sąd Najwyższy w wyroku z 18 lipca 2019 r. (I CSK 587/17) nie znalazł podstaw, by odmówić statusu konsumenta emerytowi, który miał na giełdzie zainwestowane około 24 mln zł i w jednym roku przeprowadził ponad 1200 transakcji, i wprost wymienił, co dla tego statusu nie ma znaczenia: zysk, korzyści podatkowe czy pozostawienie majątku spadkobiercom jako cel, zasobność, skala środków, kompetencje i doświadczenie. W sprawie II CSKP 242/23 za konsumenta uznano uczestnika, który w ankiecie maklerskiej zadeklarował zawód związany z rynkiem finansowym i dochody z akcji, a Sąd Najwyższy tej kwalifikacji nie podważył. Osoba fizyczna, która poza swoją działalnością gospodarczą lub zawodową kupiła za gotówkę certyfikaty z polecenia banku, jest więc konsumentem niezależnie od tego, ile miała i ile wiedziała. Na drugim biegunie spółka, fundacja rodzinna czy inna osoba prawna konsumentem nie jest nigdy.

Granicą jest to, do czego fundusz służy. Art. 22(1) k.c. odmawia statusu konsumenta przy czynności bezpośrednio związanej z działalnością gospodarczą lub zawodową, a Trybunał w sprawie C-570/21 przyjął dla umów o celu mieszanym test celu niedominującego, ocenianego ilościowo i jakościowo. Jeżeli osoba fizyczna objęła certyfikaty w zamian za wniesienie do funduszu udziałów we własnej spółce operacyjnej albo jako element zaprojektowanej struktury obok holdingu i fundacji (zob. Fundacja rodzinna a spółka holdingowa), fundusz zyskuje poważną linię obrony, że nabycie było bezpośrednio związane z jej biznesem, a cel gospodarczy dominował. Obrona nie jest pewna: Sąd Najwyższy przyjął już, że status akcjonariusza i wykonywanie praw korporacyjnych nie wykluczają statusu konsumenta (III CSK 167/15), a sędzia Olczak-Dąbrowska przypomniała to w odesłaniu, dodając za doktryną, że inwestycja w udziały spółki dla przyszłych korzyści jest co do zasady zarządzaniem majątkiem prywatnym. W mojej ocenie tam, gdzie fundusz jest wehikułem dla samego biznesu uczestnika, ta obrona ma szanse, bo trudno nazwać oszczędnościami udziały we własnej firmie przełożone z jednej kieszeni do drugiej. Tam, gdzie fundusz trzyma portfel kupiony za prywatne pieniądze, choćby wielkie i choćby z myślą o podatkach, Sąd Najwyższy stoi po stronie uczestnika.

Osobnym progiem jest fundusz dedykowany. Trybunał pisał o statucie sporządzonym przed jakimkolwiek kontaktem z przyszłymi uczestnikami; w funduszu dedykowanym statut, łącznie z zasadami wykupu, zwykle powstaje z udziałem doradców inwestora. Ciężar dowodu, że konkretne postanowienie uzgodniono indywidualnie, spoczywa na przedsiębiorcy (art. 3 ust. 2 akapit trzeci dyrektywy, art. 385(1) § 4 k.c.), a wynegocjowanie jednego warunku nie zwalnia spod kontroli pozostałych. W funduszu dedykowanym jest to jednak dowód do przeprowadzenia, z korespondencją i kolejnymi wersjami projektu w aktach. Paradoks wyroku mieści się w jednym zdaniu: im więcej uczestnik miał do powiedzenia przy pisaniu statutu, tym mniej ma do powiedzenia jako konsument.

Dla przedsiębiorców będących osobami fizycznymi prawo polskie zostawia furtkę, której dyrektywa nie zna: od 1 stycznia 2021 r. art. 385(5) k.c. rozciąga ochronę przed klauzulami niedozwolonymi na osobę fizyczną zawierającą umowę bezpośrednio związaną z jej działalnością gospodarczą, jeżeli umowa nie ma dla niej charakteru zawodowego. Umowy z 2016 r. to nie obejmie, ale uczestnik, który obejmował certyfikaty po 2020 r. jako przedsiębiorca niezajmujący się zawodowo inwestowaniem, nie musi kończyć analizy na stwierdzeniu, że konsumentem nie jest. Kryteria istnieją; gdzie dokładnie przebiega granica między ulokowaniem prywatnych oszczędności a elementem struktury, orzecznictwo dopiero ustali.

Z tego wynikają trzy praktyczne wnioski. Uczestnik, któremu zredukowano wykup, powinien przed pozwem zbadać własny status i konstrukcję roszczenia, nie tylko statut: jak nabył certyfikaty, za co, z czyjej inicjatywy, czy statut szyto pod niego, co podpisał w ankiecie bankowej, co mu obiecano, czy jego żądanie wykupu rozpoznano i czy żądać zapłaty, czy oświadczenia woli. Towarzystwo powinno przejrzeć statuty funduszy z uczestnikami będącymi osobami fizycznymi i nadać klauzulom redukcyjnym kształt, który obronił się już w Sądzie Najwyższym: z góry określony próg liczony od ogólnej liczby certyfikatów, bez odesłań i uznaniowych potrąceń, z zasadą proporcjonalności; w funduszach dedykowanych powinno zachować dokumentację negocjacji. Bank, który certyfikaty sprzedał, nie ma powodu do ulgi: wyrok nie dotyczy odpowiedzialności dystrybutora, a dla wielu inwestorów roszczenie z tytułu missellingu wobec banku (zob. Prawo bankowe i spory z bankami) pozostaje drogą realniejszą niż spór ze statutem funduszu w likwidacji (zob. Fundusz Inwestycyjny Zamknięty, pomoc prawna i doradztwo w zakresie wyjścia z formuły funduszu inwestycyjnego).

Co się zmienia

Z trzech filarów, na których Sąd Najwyższy oparł w kwietniu 2025 r. rozstrzygnięcie przeciwko inwestorowi, pierwszy, że fundusz nie jest stroną umowy z nabywcą, a statut nie jest wzorcem, nie utrzyma się wobec uczestnika, który zapisał się na certyfikaty w funduszu: Trybunał widzi tu umowę objęcia i zakazuje ukrywania w statucie tego, co w umowie podlegałoby kontroli. Drugi, wspólnota inwestycyjna, został przez rzecznika generalnego przesunięty z zakresu ochrony do jej skutków; Trybunał o nim nie wspomniał, a obejmując statut dyrektywą, odebrał mu rolę wstępnej przeszkody. Trzeci, konstrukcja roszczenia, stoi nietknięty i to on będzie polem następnej bitwy. Zaczynają się więc trzy spory: czy dany uczestnik jest konsumentem, czy dana klauzula była przejrzysta i uczciwa oraz co przysługuje uczestnikowi, gdy klauzula go nie wiąże. Spory tego rodzaju trwają latami (zob. Reprezentacja w sądzie, prowadzenie sporów sądowych); w sprawie WGI, w której reprezentuję poszkodowanych, nieprawomocny wyrok skazujący zapadł po dwudziestu latach, a postępowanie trwa (zob. WGI, Warszawska Grupa Inwestycyjna).

Lekarka i jej rodzice czekają na wyrok Sądu Apelacyjnego, a ich fundusz na koniec likwidacji. Statut oktrojowany przez towarzystwo, jak konstytucja nadana przez monarchę, okazał się umową adhezyjną podpisaną w oddziale banku. Kto jednak chce z tej umowy skorzystać, musi najpierw udowodnić, że był w niej klientem, a nie wspólnikiem własnego biznesu, i wiedzieć, czego dokładnie żąda.

Robert Nogacki, radca prawny, partner zarządzający Kancelarii Prawnej Skarbiec. Stan prawny na 25 października 2026 r. runki emisji i dokumenty z nabycia certyfikatów.

Robert Nogacki

Robert Nogacki jest radcą prawnym, założycielem i partnerem zarządzającym Kancelarii Prawnej Skarbiec, działającej nieprzerwanie od 2006 roku.

Prawo jest równe dla wszystkich, ale strony rzadko są równe: po jednej stoi organizacja, która ma czas, pieniądze i prawników, po drugiej człowiek, który ma jedną firmę, jedne oszczędności i jedno życie.

Klienci rzadko przychodzą do niego z problemem prawnym. Przychodzą z problemem, który ma także stronę prawną: z kontrolą, która zaczęła się od jednej faktury, z pieniędzmi powierzonymi komuś, kto zniknął, z firmą, którą trzeba przekazać dalej, zanim będzie za późno. Większość takich spraw rozstrzyga się na długo przed pierwszym pismem, w decyzjach podjętych bez pytania i w terminach, o których nikt nie pamiętał. Dlatego zaczyna od pytania, jak klient trafił w to miejsce, a nie od tego, co powinien był zrobić.

Doradza przedsiębiorcom i rodzinom z kilkunastu krajów, także tym, którym fiskus właśnie zajął konto i którzy nie wiedzą, co robić jutro rano. Broni ich w kontrolach podatkowych i celno-skarbowych, w sporach z organami podatkowymi i w sprawach karnych skarbowych. Reprezentuje poszkodowanych w oszustwach inwestycyjnych i piramidach finansowych. Pomaga rodzinom zakładać fundacje rodzinne i planować sukcesję, żeby dorobek życia przetrwał dłużej niż jedno pokolenie.

Nie każdą sprawę da się wygrać. Każdą da się prowadzić tak, żeby klient wiedział, na czym stoi. Od 2006 roku reprezentuje pokrzywdzonych w sprawie WGI (Warszawskiej Grupy Inwestycyjnej), jednej z najdłuższych spraw karnych w historii polskiego rynku finansowego, bo są rzeczy, których nie wolno zostawić w połowie, nawet jeśli trwają dwie dekady. W sprawie upadłej giełdy kryptowalut Zonda (Zondacrypto, operator BB Trade Estonia OÜ) reprezentuje kilkuset poszkodowanych w postępowaniu prowadzonym przez Prokuraturę Krajową i w estońskim postępowaniu upadłościowym.

Kancelaria Prawna Skarbiec jest notowana w rankingach największych firm doradztwa podatkowego Dziennika Gazety Prawnej i Rzeczpospolitej, a w latach 2015 do 2018 czterokrotnie otrzymała Medal Europejski Business Centre Club i Europejskiego Komitetu Ekonomiczno-Społecznego. Robert Nogacki publikuje regularnie, w prasie i na stronie kancelarii, dla ludzi, którzy mają problem, a nie dyplom prawnika, bo opinia prawna, której klient nie rozumie, chroni tylko prawnika.

Wierzy, że najlepsza porada prawna to ta, dzięki której klient nigdy nie musi stanąć przed sądem.